上市公司貨如輪轉，港交所變旋轉門？

前言：港交所呢兩年致力整頓上市公司嘅質素，藉修訂《上市規則》去踢走一啲長期停賽嘅股票。有啲上市公司嘅新買家就呼冤，話交易所嘅做法一刀切，妨礙正常市場運作，相當擾民。賴叔聞到花生味，就做咗少少研究，同大家分析一下。

原文初見於《獨角號》，連結如下：

香港呢個金融中心，其中一個主要用途當然係畀企業上市集資啦。隨住近年中港融合加快，中資企業喺香港上市嘅比例亦越嚟越高。以 2019 年上半年為例，就佔咗 86% 。

作為香港股票市場嘅「東主」，港交所當然希望多啲新股上市，提升收益。雖則企業申請上市都要符合監管要求，但有時候合規與否 (compliant or not) 都視乎負責批核嗰班人如何理解、如何演繹，以至有冇一啲更加「超然」、「脫俗」嘅力量，達致水到渠成嘅效果。

重量不重質嘅後果，就係成功上市嘅新股質素參差，無論係企業本身嘅盈利表現，抑或係股價水平，以至成交金額，都難以同較早年份上市嘅公司相比。

或者你會話，明明 2018 年有三個大隻佬 (中國鐵塔、小米及美團點評) 上市，算係一個比較好嘅年份啦，係咪？但數字會說話，翻查港交所數據：

• 2012 年底，香港上市公司不足 1,550 間，市場總市值約為 22 萬億港元，平均每日成交金額約為 540 億港元。恒生指數收市報 22,656 點。
• 2019 年 6 月底，上市公司數字迫近 2,400 ，市場總市值約為 33 萬億港元；平均每日成交金額約為 824 億港元；恒生指數收市報 28,542 點。

對數字敏感嘅你，可能已經發現，上市公司數目喺六年半之間大升超過 50% ，總市值及成交金額分別增長 49% 同 53% 左右。

睇落好似同步，係咪？如果考慮埋恒生指數期內上升 26% ，即係大市嘅市值本身都水漲升高，條數就唔係咁計法喇。假使當恒生指數係通漲率咁扣除 (我當然知道呢個方法不完美、可改善，但希望都可接受) ，市值及成交額增幅實質上只得 21% 同 18% ，遠遠追唔上公司數目嘅增長。

數字反映，香港股票市場新股雖多，前門雖然持續開放、希望客似雲來，但係好睇唔好食，芸芸新股當中，能夠持久地喺市場交投暢旺嘅，始終都係小貓三幾隻。

港股市場質素平庸嘅上市企業越來越多，從規管嘅角度嚟睇，成本會大咗，效益又細咗。好自然地，其中一個解決問題嘅方法，就係將唔多掂當嘅上市公司除牌，即係掃地出門，為市場騰出更多空間。

自 2018 年 8 月開始，經修訂嘅《上市規則》生效，其中 6.01A 條列明，港交所有權將已經連續停牌 18 個月嘅主版股票除牌 (創業版股票嘅期限為 12 個月)。另外，由今年 9 月開始，《上市規則》內新增嘅 13.50A 條賦予港交所權力，喺核數師就上市公司嘅財務報告發出無法表示意見或否定意見嘅時候，將有關股份停牌，直至有關嘅問題得到解決為止。

舉個最簡單嘅例子，日後如果有上市公司盤數受到 Auditor 嘅質疑，嚴重到表示「無法表示意見」或者「否定意見」，檔嘢就要停牌，如果 18 個月內都解決唔到問題，港交所就可以踢走佢。

從最善意嘅角度去睇，呢個安排會要求上市公司提升企業管治水平，唔好咁醜怪連 Auditor 嗰關都過唔到。

但係換個角度，有樣嘢叫副作用，同樣需要注意。

首先解釋一下，有一啲上市公司停牌嘅原因可能係因為財務問題，例如周轉不靈，債主臨門，面臨清盤等。呢啲時候，上市公司需要尋求「白武士」打救，希望能夠將債務重組，公司重新上路，日後或者有機會令債權人、公司股東以及新入主嘅「白武士」達致三贏局面。

以上嘅拯救過程，當然唔係話幾條友坐低飲餐茶就可以擺平咁容易，過程中涉及大量財務、 due diligence 等工作，絕非一時三刻可以搞掂。但係港交所嘅 6.01A 條，某程度上係將上述拯救工作嘅時限框起，上市公司停牌後 18 個月都未能夠復牌，就隨時 Sayorana (再見)。

最極端嘅情況，係濫竽充數嘅上市公司陸續爆煲，喺「快速除牌」機制下被掃地出門，令港股市場變成名副其實嘅啤殻工廠，呢頭上市集資，轉個頭就停牌及除牌，以一個國際金融中心嚟講，就真係唔太理想咯。

外號「股壇長毛」嘅 David Webb 就曾經撰文，指摘交易所呢啲因為財政報告嘅核數師意見、以及停牌時間超時等嘅緣故而觸發除牌嘅新規例，係有殺錯，冇放過，猶如為咗減少病人數目而槍殺佢哋咁。

所以話，港交所上市委員會如何運用呢6.01A 條呢把尚方寶劍，都真係一門藝術嚟架。